布伦特原油价格本周跌破77美元/桶，回落几乎抹去了自伊朗战争爆发以来的至伊战前所有地缘政治溢价，创下战争以来的水平市场最低点。然而，反应否过分析师们警告称，回落期货市场似乎在为尚未发生的至伊战前供应恢复定价，金融市场的水平市场乐观情绪与物理原油市场的现实之间存在显著差距。

周三晚，反应否过美伊两国签署了14点框架谅解备忘录，回落美国中央司令部确认已解除霍尔木兹海峡的至伊战前封锁，并有油轮通过该水道的水平市场相关报道。布伦特原油价格一度跌至76.54美元/桶，反应否过收盘小幅回升至79.85美元；WTI收跌0.2%至75.85美元，回落达到战争以来的至伊战前最低水平。美国全国平均零售油价也跌破每加仑4美元，水平市场降至3.999美元，但仍较战争前高出约1美元。

自5月价格超过100美元/桶以来，布伦特累计跌幅已超过25%，市场快速对中东大量原油即将重返全球市场进行了押注。然而，航运保险缺失、油轮运费仍为战前三倍，以及国际能源署（IEA）估计的全球库存仍以每日近400万桶的速度流失，表明基本面现实比市场的定价复杂得多。

当前金融市场与物理市场之间的这一分歧，成为油价走势的核心问题。尽管一些分析师认为此次下跌可能过度，但也有观点认为，伊朗制裁松绑的预期尚未完全反映在价格中，如果正式确认，油价可能面临进一步下跌压力。

霍尔木兹海峡解封引发情绪主导的价格下跌

此次油价急剧下跌的直接原因是美伊谅解备忘录的签署。根据该协议框架，德黑兰将重新开放霍尔木兹海峡——这条水道在正常情况下承载全球每日约五分之一的石油贸易，作为交换，美国将解除对伊朗港口及其石油销售制裁，并开启为期60天的核协议谈判窗口。伊朗承诺不再研发或获取核武器。

市场对此反应迅速：先抛售，再寻求解释。特朗普在社交平台上声称："石油正在流动……股市在上涨……毫不客气！"

高盛分析师Yulia Zhestkova Grigsby在报告中预计，波斯湾石油出口有望在7月底前恢复至战前水平，但同时指出，这一全面复苏面临多重障碍。Kpler高级原油分析师Navin Das表示，协议签署后的油价下跌反映了地缘政治风险溢价的有限回落，以及市场对霍尔木兹流量恢复的预期对现货价格的影响。

航运市场未能反映乐观预期：运费仍为战前三倍

然而，与期货市场的乐观形成鲜明对比的是，航运市场对此并未作出积极反应。

据报道，中国石化本周尝试为6月25日至30日期间租用一艘超大型油轮装载伊拉克原油，收到的6份报价均接近战前运费的三倍，最终未能达成交易。PetroChina指出："有油轮，但价格过高，并且无法保证能够顺利通过海峡。"与此同时，印度石油在同期的租船招标中未收到任何报价；中化集团仍在寻找船只。

Argus Media海湾与中东市场编辑Nader Itayim指出，市场可能高估了协议影响的规模和供应恢复的速度。他表示："尽管海湾地区有待出口的石油，但供应增量未必能够立即交付，物流瓶颈依然存在。"

高盛分析师Yulia Zhestkova Grigsby也提到，许多船东对通过海峡的安全仍存谨慎态度，而托运人的风险规避则成为潜在的制约因素，加之伊朗在未来60天核协议谈判期间的地缘政治目标，均增加了不确定性。

库存数据发出警告：基本面并不支持乐观预期

物理原油市场的基本面向此次价格急跌发出了明确的警告。

IEA估计，自今年2月底战事爆发以来，全球库存以每日近400万桶的速度流失。美国原油库存在过去9周内减少了超过5000万桶，库欣储油中心的库存水平接近多数分析师认为的操作底线。对于那些数月连续消耗战略与商业储备的国家而言，最终仍需补充库存。

从布伦特期货曲线看，油价要回落至战前低点（70美元/桶）附近预计需等到2031年3月，这与当前期货市场的激进定价形成显著差距。

彭博指出，若霍尔木兹实质性恢复流量，亚洲市场将面临另一重压力：亚洲炼厂此前已将受到干扰的中东原油换成了美国及其他替代货源，部分压缩了加工量，此时正面临波斯湾原油的突然增加。这导致中东原油期货曲线变为看跌的远期升水（contango）结构，市场正在为近期过剩而非短缺进行定价。

协议框架本身仍存在不确定性

除了供应恢复的节奏外，协议文本本身也存在模糊之处，为市场增添了额外的不确定性。

谅解备忘录中规定，商业船只在60天内免收通行费，但特朗普表示，60天后海峡将继续“免费通行”，该表述并未在协议文本中明确。Itayim强调，这份协议并非市场可以完全依赖的全面和平安排，而是一项旨在缓和冲突、为后续谈判打开窗口的临时框架，因此市场在价格上仍将保持一定的风险溢价。

Kpler分析师Navin Das指出，价格曲线的远端已开始反映伊朗制裁松绑的可能性，但该因素尚未得到充分计入——若60天的谈判窗口结束后正式确认制裁解除，油价仍可能面临进一步下行压力。

各方分析共同指向同一核心矛盾：金融市场基于协议签署迅速消化了供应恢复预期，而物理市场——包括航运保险、油轮调度、矿区清理和生产重启——则遵循截然不同的时间表。目前市场将初步框架协议当作一份已经完成的复产计划进行交易，但物理市场仍在静待其真正落地。

本文转载自华尔街见闻，作者张雅琦；官网编辑：文文。